La Socialización del Ahorro Individual

Jorge Roldos (miembro del Consejo académico internacional de CERES), 29 de abril de 2026

El Uruguay enfrenta una encrucijada crítica después del acuerdo entre el Poder Ejecutivo y el PIT-CNT (“dialogo social”), dado que este incluye cambios en las funciones de las AFAPs que presentan amenazas a la libertad individual, al derecho de propiedad de los ahorros individuales y a la democracia representativa. Si bien todo va a depender de cómo se concretan los cambios definitivos a nivel legislativo, las propuestas podrían implicar una socialización del ahorro individual.

Según trascendidos, el acuerdo supone sacar compulsivamente de las AFAPs la administración de cuentas personales y dejarles solamente el manejo de portafolios de inversión. La administración de las cuentas individuales de ahorro se trasladaría de las AFAPs a un ente estatal. Para facilitar la discusión que sigue sobre las tres amenazas mencionadas al principio llamamos a este ente el “sistema nacional de administración de ahorros” (SINADA).1

En primer lugar, el ciudadano pierde la libertad de elegir a que institución delegarle el manejo de sus ahorros. Esta elección suele estar guiada por la reputación de la AFAP, la experiencia del usuario en su trato personal con el administrador, los resultados experimentados en los primeros años de manejo de sus fondos y otras consideraciones. Además, en el sistema actual el usuario puede cambiar de administradora si no está satisfecho con el servicio prestado (sea este relacionado a las opciones de inversión, su seguimiento y rendimientos, o las explicaciones y/o el trato personal al respecto), lo que agrega presiones de competencia al manejo de los fondos de ahorro. Esta libertad de decisión desaparece cuando el ahorrista se ve obligado a ir siempre y únicamente al SINADA.

Se podría argumentar que los portafolios o las opciones de inversión no son muy distintas a través de las distintas AFAPs (si bien el trato personal si puede serlo). Pero esto no es resultado de que las AFAPs no sepan adaptarse a las necesidades de sus clientes sino a la excesiva regulación estatal de sus opciones. Nadie niega la necesidad de una regulación prudencial sobre el comportamiento de las AFAPs para evitar pérdidas innecesarias, pero la similitud (y concentración) de los portafolios ofrecidos se debe fundamentalmente a la estricta regulación y la escasa disponibilidad de instrumentos financieros y otros productos de inversión domésticos, lo que conspira contra la maximización de los ingresos de los trabajadores cuando lleguen al retiro.

Este último problema tiene fácil solución2 a través de permitir inversiones en acciones de empresas en el exterior, pero esta medida de desregulación fue eliminada en la licuación de la última reforma previsional de 2023. Esta opción no solo daría mayores beneficios de diversificación (si hay una crisis en Uruguay, el ahorrista estaría parcialmente protegido) sino que también contribuiría a maximizar los beneficios del ahorro (permitiendo una jubilación mayor). Por ejemplo, si se hubiera invertido la mitad del portafolio en acciones de EE.UU. el retorno anual promedio en dólares desde 1996 hubiera sido 10,6% en lugar de 9,4%.3

El transferir los fondos al SINADA y licitar el servicio de inversiones a las AFAPs (eliminando la administración de cuentas por parte de estas últimas) presenta el riesgo de que las otras tres AFAPs se vean forzadas a abandonar el mercado dejando a la AFAP República (que es la que tiene actualmente la mitad del mercado y la comisión más baja) en una situación de monopolio.

Esto no solo perjudicaría al ahorrista, sino que también conspiraría contra el objetivo del gobierno y del BCU de profundizar el mercado de capitales: los inversores institucionales en general y las AFAPs en Latinoamérica en particular, son fundamentales para el desarrollo de estos mercados.4

En segundo lugar, la disociación del vínculo entre ahorrista y AFAP inversora podría, si no es en esta instancia en un futuro, llevar a una ruptura de la garantía del derecho de propiedad sobre los retornos de las inversiones. Por más que se mantengan las “libretas” registrando los aportes del ahorrista, una futura instancia de “dialogo social” podría, por ejemplo, llevar a que el retorno obtenido por el manejo de fondos sea desviado a otros fines distintos a la acumulación del ahorrista. La relación contractual estrecha del ahorrista con la AFAP en el régimen vigente garantiza el derecho de propiedad de lo obtenido por las inversiones (descontada la comisión), como lo enfatizo oportunamente Ignacio Munyo.5

La literatura económica está plagada de ejemplos donde la ruptura del vínculo entre propiedad y control (el problema de la “agencia”)6 genera pésimos resultados en términos de eficiencia económica (maximización de pensiones en este caso). El ahorrista de la AFAP “X”, o un grupo de ellos, puede fácilmente acceder a la junta directiva y buscar correctivos a las acciones que encuentren desfavorables a la maximización de sus retornos. Ese acceso y correctivos asociados no existirá desde el momento que el ahorrista envíe sus contribuciones al SINADA. Este último, a su vez, tendrá muchos incentivos a usar los fondos ya sea para favorecer la canalización de fondos a ciertas AFAPs o hacia otros fines más alineados a los objetivos de sus “directores” (el Poder Ejecutivo, quizás en acuerdo con el PIT-CNT en otro dialogo social).

Este último costo de “agencia política” tiene el enorme agravante de la inconsistencia temporal: el supuesto blindaje del derecho de propiedad de los ahorros que quizás pueda hacerse en este periodo podría fácilmente debilitarse o desvirtuarse en el futuro. Si bien no hay gobernanza perfecta para el manejo de pensiones, lo que ha construido Uruguay en los últimos 30 años es bastante bueno. Las comisiones podrían bajar quizás aún más, pero lo que importa es el retorno neto de las contribuciones y sobre esto se podría mejorar el marco regulatorio sin amenazar el derecho de propiedad de los ahorristas.

El tercer desafío es sobre nuestra democracia representativa. Como lo han señalado un numero de analistas, más del 60% de la población voto en contra de estos cambios en el plebiscito de fines del 2024. Ǫue el “diálogo social” viole este pronunciamiento contundente de la voluntad popular no hace más que demostrar que es una institución mal concebida y peor utilizada que distorsiona el funcionamiento de la democracia representativa. Hay dialogo en muchísimos ámbitos de la democracia, fundamentalmente en el parlamento, y esta entelequia del “diálogo social” es solo una excusa para torcer y distorsionar una democracia representativa que le ha servido muy bien al país por muchos años.

Encaminarnos a una socialización del ahorro individual no es la mejor forma de lograr el objetivo de crecimiento inclusivo del gobierno. Nelson Fernandez7 hace la pregunta oportuna sobre este curso de acción y la contesta en forma brillante y conclusiva: “para hacer daño”. Ojalá el debate legislativo recoja la opinión de la mayoría de la población y se evite el daño.

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1 Damos por descontado que el BPS, con el atraso de expedientes que tiene, sea capaz de abordar este servicio para los 1,7 millones de afiliados a las AFAPs. Ǫuizás el ente pueda reducir los costos administrativos, pero sin duda estos perduraran y serán a cargo del estado.

2 Ver Roldos, J. (2003), “The impact of Asset Accumulation on Capital Markets,” en el libro “Pension Reforms: Results and Challenges”, International Federation of Pension Fund Administrators.

3 Un dólar invertido al 10,6% se convierte en 20,5 dólares a los 30 años, en tanto que al 9,4% se convierte en 14,8 dólares; esta amplificación no se transmite en su totalidad a la jubilación dado que futuras contribuciones tienen una “vida” menor.

4 Ver Roldos, J. 2003, op.cit.

5 Ver Munyo, I. (2026, abril), “Lo que está en juego”, CERES, página web de Opinión

6 Jensen, M. and W.R. Meckling, 1986, “Theory of the Firm, Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”, Journal of Financial Economics, iniciaron esta literatura.

7 Ver Fernandez, N. (2026, abril), “¿Para qué?”, CERES, página web de Opinión